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原标题：【光大中小盘公司深度】捷捷微电（300623.SZ）：晶闸管领域国内龙头，享受行业成长红利
2016年全球功率半导体分立器是市场规模为118亿美元，较2015年增长5.9%。在各个国家中中国增长最快，2016年增长6%，市场规模约占全球的43%。我国功率半导体行业仍有广阔发展空间。现在发达国家电能的75%需要经过功率半导体分立器件变换或控制后使用，但我国经过变换或控制后使用的电能仅占30%，我国功率半导体行业仍广阔增长空间。
中国功率半导体分立器的销售额在全球中的占比已从2010年的23%，提升至2016年的43%，各大企业在中国市场展开了激烈竞争。虽然高端产品领域，国内企业的技术与国外仍有差距，但晶闸管等细分行业在我们国家发展成熟，国内部分优质企业的技术已达到国际水准，跻身行业第二梯队。
公司晶闸管产量占国内同种类型的产品总产量的45%左右。企业具有44 项与功率半导体芯片和封装器件相关的技术，得到了众多下游客户以及国际知名半导体公司的认可，达成供货意向或签署了供货协议。同时公司积极开拓海外市场，目前公司的产品已出口至韩国、日本、西班牙和台湾等半导体分立器件技术较为发达的国家地区，出口业务收入占比逐年提高。
公司目前产能利用率较大幅度超过原有的设计规模，2016年芯片产能利用率已达到147.79%，器件封装产能利用率达到207.38%。公司募投项目达产后，将增加芯片产能 90万片（全部用于自封），器件产能11.5亿只，分别是公司2016年产能的1.3倍和2.7倍。
2017年前三季度公司净利润1.13亿，同比增长27.44%。我们预计公司17-19年的EPS分别为1.65元、2.23元和2.98元。公司为国内晶闸管细分领域有突出贡献的公司，募投项目将助力公司突破产能瓶颈，公司业绩有望持续高增长。参考行业可比公司估值，给予公司18年40倍估值，对应目标价89.20元，首次覆盖给予“增持”评级。
捷捷微电专门干功率半导体芯片和器件的研发、设计、生产和销售，形成以芯片设计制造为核心竞争力的业务体系。目前拥有200多个品种的功率半导体芯片和器件产品，主要使用在于家电器、漏断路等民领域，无功补偿装置、电力模块等工业领域，及通讯网络、IT产品、汽车电子等防雷击和防静电保护领域。
公司基本的产品是功率半导体芯片和封装器件。功率半导体芯片是决定功率半导体分立器件性能的核心，在经过后道工序封装后，成为功率半导体分立器件成品。从具体产品来看，目前公司产品大多分布在在晶闸管系列新产品，同时开始慢慢地介入并扩大半导体防护器件的研发和制造。2016年公司晶闸管和防护器件业务收入占比分别为66.77%和23.89%。
2.1、我国半导体市场空间广阔半导体分立器是半导体产业的两大分支之一，分立器件最重要的包含功率半导体、光电子器件、传感器三大类别。功率半导体分立器件是电力子技术中用来进行高效能形态变换、控制与处理，以及实现能量调节的核心器件。
全球功率半导体市场规模增长稳健，中国为增长最快的国家。随着消费电子、新能源汽车等的兴起，全球功率半导体需求亦迅速增。根据HIS统计，2016年全球功率半导体的市场规模为351亿美元，较2015年增长2.6%。其中功率半导体分立器是市场规模为118亿美元，较2015年增长5.9%。在各个国家中中国增长最快，2016年中国功率半导体市场规模增长6%。
2016年我国半导体分立器销售额达到2100亿人民币，同比增长6%。中国约占全球分立器市场43%的份额。随着国内节能环保、新能源等下游应用产业的加快速度进行发展，以及国家产业政策对下游新兴起的产业的全力支持和对传统行业的升级改造，我国半导体分立器件市场销售将随之增长，我们预计未来三年我国功率半导体分立器市场规模将维持增长。
从目前国内半导体分立器件的下游市场来看，其应用领域涵盖消费电子、计算机及外设、网络通信及电子专用设备与仪器仪表、汽车电子、LED显示屏以及电子照明等多个角度。截止2015年，计算机领域占比20%、家用电器占比20%、工业自动化占比18%、汽车电子占比18%。
发达国家电能的75%需要经过功率半导体分立器件变换或控制后使用。功率半导体分立器件通过降低电子科技类产品、电力设备的电能损耗，实现节环保，是电能控制管理系统节能减排的基础技术和核心。
我国功率半导体分立器件还有广阔发展空间，受益于下业应用市场需求将持续增加。在传统应用领域，功率半导体分立器件引领工业发展方式向节能型转变，实现家电工业转型升级，优化产业体系，提高人民生活品质。同时功率半导体分立器件也是电子信息产业的基础，其发展影响着整个信息产业的进程。
家用电器均由电能驱动，电能控制和转换的能力决定了家电运行的稳定性，并直接影响人们使用家用电器的舒适度和安全性。功率半导体分立器件是家用电器的关键零部件，是家用电器性能和品质的决定性因素之一，性能优异的功率半导体分立器件将提升家电整机产品的可靠性、方便性、节能性和安全性。如通过变频来调速，使变频空调在节能50-70%的同时，更环保、更安静、让人更舒适。随着豆浆机、电磁炉、电烤箱等小家电在我们正常的生活中的普及率慢慢的升高，功率半导体分立器件在小家电中的应用也慢慢变得多。
无功补偿装置在电子供电系统中起提高电网的功率因数作用，降低供电变压器及输送线路的损耗，提高供电效率，改善环境。在国家陆续出台实施电力系统技术标准、发展规划的同时，高端无功补偿装在智能电网的建设中普及率快速上升。“十二五”期间，国家电网公司将结合大规模可再次生产的能源基地建设时序和规模，在送电通道重要的枢纽变电站、电压薄弱节点、振荡中心大容量风电场汇集接入点应用推广静止无功补偿器（SVC）、静止同步补偿器（STATCOM）。无功补偿装置是发行人产品的重要应用领域之一。受益于未来输配电市场规模持续扩大，未来动态无功补偿装置前景广阔。
功率半导体分立器件作为电子信息产业的基础，其发展影响着整个信息产业的进程。4G通信、IT产品及汽车电子等新兴市场的迅速崛起，使信息电子产业成为当代经济发展热点，并已渗透到现科技和国民的各个重要领域。功率半导体防护器件能够及时阻断过载电流或防止雷击、工业浪涌电压和静电感应，保护新兴电子科技类产品的昂贵路，提高电子科技类产品的质，也增加使用者的安全性。因此汽车电子、手机、电脑、户外安防等新兴领域已成为推动功率半导体分立器件行业发展的主要力量。
晶闸管属于半控型，是我国功率半导体分立器件中发展较成熟的细分行业，但技术至今仍在继续突破和完善，生产的基本工艺一直在优化，产品性能随之提升一直在优化，由于其技术成熟、可靠性高、性价比优势显著等特点，在发电、输电、变电、配用电的各个应场合占有主体地位具，有应用广泛性和无法替代的特点。在半导体功率开关器件中，晶闸管是目前具有最高耐压容量与最大电流容量的器件，其最大电流额定值达到10kA，电压额定值可达12kV。
晶闸管国产化打破了国内功率半导体分立器件市场受制于国外技术的局面。国外大型半导体公司在我市场上一直处在优势地位，约占我国半导体市场占有率的70%。在过去我国大规模的公司一般都会采用国外分立器件，随着我们国家晶闸管系列新产品技术深入性和外延性的双向加快速度进行发展，本土晶闸管产品的质量优势和价格已经逐渐体现并获得市场认可，技术已达到国际先进水平，晶闸管国产化打破了国内功率半导体分立器件市场受遏于国外技术制约的局面，并开始走出国门，在国际舞台上与国外公司展开竞争。
电路保护元器件应用领域广泛，只要有电的地方就有安装电路保护元器件的必要，如各类家用电器、家庭视听及数码产品、个人护理等消费类电子产品、计算机及其周边、手机及其周边、照明、医疗电子、汽车电子、电力、工业设备等，涵盖人们生产生活的方方面面。由于使用场合广泛，半导体防护器件市规模不断扩大且外延。
手机是半导体防护器件的重要应用领域。全球手机市场将保持持续增长的趋势，带动半导体防护器件的市场需求大幅增长，同时，智能手机产量增长以及向轻薄化、高端化的发展趋势，使得片式化、高性价比的半导体防护器件需求趋于旺盛。
从近年汽车市场发展来看，电动力系统、智能化汽车开始引领市场潮流。电动汽车系列高端产品诞生使得汽车产业的整体走势趋明朗，高端汽车智能化快速发展。随着国内消费水平的提高以及充电桩布局完善，电动汽车水平的提高以及充电桩布局完善，电动汽车市场将迎来新一轮结构快速升级和产品大批量更，这将有利于促进国内新一轮结构快速升级和产品大批量更，这将有利于促进国内汽车市场规模增长。电动汽车高端化的整体发展脉络日渐清晰，使得高端半导体防护器件产品具脉络日渐清晰，使得高端半导体防护器件产品具有较大发展潜力。
中国功率半导体分立器的销售额在全球中的占比已从2010年的23%，提升至2016年的43%，各大企业在中国市场展开了激烈竞争。以连续12年位列全球功率半导体行业龙头地位的Infinite为例，2016年Infinite在中国的销售收入占其全部收入的25%。与此同时，国内企业也紧抓机遇，不断发展壮大。
部分优质国内企业已跻身行业第二梯队。我国半导体分立器件制造行业起步晚，并受制于国际半导体公司严密的技术封锁，只能依靠自主创新，逐步提升行业的国产化程度。目前已有部分优质企业实现技术突破，在部分细分领域的技术达到了国外企业的技术的水平。目前我国半导体市场呈现金字塔格局。
第一梯队：国际大型半导体公司占据我国功率半导体分立器件市场的优势地位。国际大型半导体公司如意法半导体公司、瑞萨电子株式会社、艾赛思公司、恩智浦半导体公司等在我国市场上处于优势地位，构成我国半导体分立器件市场竞争中的第一梯队。
第二梯队：市场化程度高，少数具有综合实力的国内优质企业竞争优势相对突出。我国半导体企业2000多家。半分公司通过长期技术积累，少数国内半导体公司已经突破了部分半导体分立器件芯片技术的瓶颈，芯片的研发设计制造能力不断提高，品牌知名度和市场影响力日益凸显，盈利能力也明显增强，形成我国半导体分立器件市场竞争中的第二梯队。
第三梯队：我国功率半导体分立器件制造行业的第三梯队主要由大量的器件封装企业组成，由于缺乏芯片设计制造能力，第三梯队在我国半导体分立器件市场上的利润空间低，竞争比较激烈。
我国半导体生产技术追赶迅速。虽然在MOSFET、IGBT等中高端功率半导体产品领域，国内的生产技术与国外先进水平存在较大差距，但近年来国内企业在功率半导体的部分细分领域实现了巨大突破。以捷捷微电为例，公司现已形成成熟的自主知识产权体系和研发机制，拥有44项与功率半导体芯片和器件封装相关的核心技术，公司晶闸管系列产品的技术水平和性能指标已达到了国际大型半导体公司同类产品的水平。
国内功率半导体分立器件市场长期被欧、美、日系大型半导体公司所垄断，由于国外半导体公司对其掌握的先进技术实行严格的技术封锁，本土企业很难直接从大型半导体公司学习先进技术，必须依靠自主研发实现技术突破。
功率半导体分立器件的芯片技术是企业的核心竞争力，只有加强芯片技术的研发和设计制造能力，公司才具有加快速度进行发展的基础。公司一直重视自主研发，2013-2016年，发行人研发投入分别为919万元、996万元、1248万元和1790万元，占营业收入的比例分别为4.72%、4.37%、5.17%和5.40%。
公司是国内少有的拥有芯片设计能力的功率半导体分立器件行业公司，芯片设计能力是公司的核心竞争力。公司目前拥有200多个品种的功率半导体芯片和器件产品，公司晶闸管产量占国内同类产品总产量45%左右。截止至当前，公司芯片产能约70万片，由于下游市场需求旺盛，公司2016年产能利用率已达147.79%。
公司主要竞争对手除了国际大型半导体公司外，还有国内的上市公司。上市公司中扬杰科技、台基股份、华微电子、士兰微的少部分类别产品与公司相近。与其他上市公司相比，公司产品与他们在产品类别、应用领域里略有差别。公司主要以高端晶闸管为主，主要应用于家电、无功率补偿装置等领域。
近年来由于上游成本下降及市场竞争加剧，公司产品的价格有所下降，但公司通过多年技术积累、产品升级、定制化生产，定制化服务和成本控制等措施，公司产品毛利率自2013年以来均在50%以上。
公司凭借长期的技术积累和自主创新，生产的高端晶闸管产品逐渐受到国际知名半导体公司和下游知名企业的重视和认可，原来只采用国际晶闸管产品的下游客户以及国际知名半导体公司逐步与公司达成供货意向或签署了供货协议。
在维护原有国内客户的同时，公司不断增加高端晶闸管产品的出口量，在国际市场上以优良的性价比优势与国际产品展开良性竞争。公司的产品现已出口至韩国、日本、西班牙和台湾等半导体分立器件技术较为发达的国家和技术，且出口收入占比逐年提高。
公司现有国内外知名客户如西班牙法格电子、浙江德力器股份有限公司、无锡罗姆半导体科技有限公司、苏州爱普电器有限公司、莱克电气股份有限公司、常州云杰电气有限公司、德国威科电子等在前期小批量试用公司产品后，不断增加采购数量，现已成为公司重要客户。
公司现有2条功率半导体芯片生产线条封装生产线条产品检测线，但公司目前产能利用率较大幅度超过原有的设计规模。2016年芯片产能利用率已经达到147.79%，器件封装产能利用率达到207.38%，公司急需扩展产能。2017年3月公司成功在创业板上市，募集资金+自有资金共同助力于公司产能拓展：
1、实施功率半导体器件生产线建设项目，解决产能限制及发展瓶颈。该项目共投资1.87亿，将新建功率半导体生产线条，配套器件封装线万片，用于公司生产各类电力电子器件芯片45,850万只，自封装电力子器件4.28亿只。2、实施半导体防护器件生产线建设项目，拓宽公司业务领域。
项目总投资1.58亿，新建半导体防护器件芯片生产线条，配套器件封装线万片，用于公司生产各类半导体防护器件芯片76,600万只，自封装半导体防护器件1.2亿。3、建设研究中心，增强自主创新能力。本项目将建设三条新产品研发试验线和一个性能检测站，包括超快恢复功率二极管研发试验线、超快恢复功率二极管研发试验线、MOSFET、IGBT研发试验线、碳化硅器件研发试验线。
公司为我国半导体分立器件行业龙头，产品已成功实现进口替代，与众多知名企业维持稳定合作关系。公司募投项目将新增加芯片产能90万片，器件产能11.5亿只，两者分别是当前产能的
倍和3.6倍，且芯片将全部用于自封装器件的生产。目前公司的半导体防护器件已开始试生产。预计公司分立器件将随着产能的释放而快速增长，我们预计公司2017-2019年分立器件的收入增速分别为38%、40%和41%。2、半导体芯片维持稳定。芯片设计能力是公司的核心竞争力，募投项目将大幅扩大公司芯片生产能力，但全部用于自封。我们预计公司芯片外销量将维持在5%左右的增速。
亿和7.59亿，同比增长分别为28.8%、32.6%和34.1%，实现归母净利润分别为1.54亿、2.08亿和2.79亿，同比增长分别为32.33%、35.28%和34.0%。6.2、估值功率半导体行业共有四家可比上市公司：士兰微、华微电子、扬杰科技和台基股份，2017-2018年平均估值为61倍和
❆7、投资评级我们预计公司17-19年的EPS分别为1.65元、2.23元和2.98元。公司为国内晶闸管细致划分领域龙头企业，其晶闸管系列产品的技术水平和性能指标已经达到了国际大型半导体公司同类产品的水平，募投项目将助力公司突破产能瓶颈，公司业绩有望持续高增长，参考行业可比公司估值，给予公司18年40倍估值，对应目标价89.20元，首次覆盖给予“增持”评级。
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